IPO供应商或客户入股的商业逻辑思考

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作者：投行小兵

关于供应商或客户的入股问题，以前我们基本的审核口径是：如果是先有的业务合作且保持稳定，那么后续的入股是允许的且具有商业合理性，审核的时候要重点关注入股前后发行人与客户或供应商的商业合作条款是否有重大变更，是否存在销售金额、销售价格以及信用政策发生重大变化的情形。

目前的注册制审核理念下，我们还需要顺着以前的思考进一步思考以下的情形：（1）客户入股发行人之后，发行人向这个客户销售的金额和占比大幅增加，远高于其他客户是否可以？（2）客户入股发行人之前没有产品销售记录，而客户入股之后实现销售且金额大幅增加是否允许？（3）客户入股发行人之后，产品销售价格发生重大变化或者商业信用政策发生重大变化是不是允许？

关于第一种情况合理的商业逻辑是：客户跟发行人一直都有业务合作，只是比较稳定，因为行业发展的原因以及客户本身的业务发展，发行人与客户的合作自客户入股之后销售金额大幅增加是符合商业规律的，只是一种巧合或者入股与合作增加是相互映衬的商业现象，没有必然的联系。因为看好合作，所以入股，因为入股了有了更多的合作，这么来看并不违和。

关于第二种情况，看起来更加敏感一些，但是实践中可能也有这样的商业逻辑：发行人的产品要进入客户的供应商体系需要很长时间的互相验证和筛选，这样的时间短则几个月长则几年，经过考验发行人的产品很好，后续会有大规模的合作，于是这时候客户就选择要入股发行人，绑定合作关系。这种情况下，发行人与客户的合作是靠自身实力竞争来的，并不是靠单纯入股得来的，因而也是合理的。甚至可以这么想，凭借自身实力，发行人不仅找到了客户，还拉来了投资。

关于第三种情况，是否具有合理性呢？目前没有看到案例，但是小兵可能想到的合理性在于：行业的变化、客户竞争的变化、发行人产品或者经营策略的变化等等。不管怎样，要论证的一个核心理论是：发行人与客户的合作以及客户的入股是独立的事件，没有必然的联系。

在注册制审核理念之下，对于很多IPO问题的思考和判断都已经突破了原来旧的审核理念和标准，有些甚至就是颠覆。比如：关于专利诉讼的审核标准问题、员工持股平台员工出资资金来源问题、关于同业竞争认定标准问题、关于关联交易的解释口径问题，以及关于客户入股成为关联方且发生重大关联交易的问题。

对于客户入股发行人，在IPO审核实践中已经成为一个非常常规且成熟的问题。在保证客户入股发行人不成为IPO实质性障碍的情况下，对于这个问题主要关注的问题在于：入股的价格是否合理公允、入股的背景以及发行人与客户的合作历史、发行人入股前后与客户的合作内容和合作条件是否发生重大变化等。

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